>>Waarde en waardering

Waarde en waardering

20-10-2015

Waarde en waardering

Geschreven door: Marco Groot 

Niet zo heel lang geleden kon ik me niet voorstellen ooit kleding via internet te kopen. Ik had mijn favoriete winkels waar de bediening goed was, het assortiment passend en de prijzen redelijk. Sentiment was leidend, prijs minder. Niet veel later kocht ik wel ’s wat op internet, maar rekende ik alleen daar af waar betalen veilig voelde. Anno 2015 shop ik vrijwel alleen maar op internet en bezoek slechts af en toe nog een winkel voor de experience of de look & feel.

Online winkelen gaat louter over het breedste assortiment, de beste prijs en de snelste levering. Persoonlijke service is vooral van belang als er iets te klagen is. Valt die service tegen, dan bezoeken we die onlinewinkel nooit meer. Terwijl onlineomzet explodeert, implodeert off­line. Tegelijkertijd extrapoleert off­line, we gaan naar de Zara’s of naar winkels met een niche of sterk thema. Alles daartussenin wordt razendsnel weggevaagd, zoals retailer Macintosh, waarvan vorige week de koers alweer halveerde. Het middensegment is ­radeloos en reddeloos. Als bank of belegger zou ik daar geen ene cent meer aan committeren.

Onlinemegastore Zalando rapporteerde vorige week veel hoger dan verwachte omzetgroei, maar zag de winst wel dalen omdat bezorgkosten, marketinguitgaven en IT-kosten zijn gestegen. Vorig jaar maakten ze eventjes winst maar voor de komende tijd is de officiële partyline dat ze blijven investeren om de langetermijngroei te accommoderen. De markt waardeert Zalando op € 6 mrd. Het klinkt als Amazon dat ook ooit even winst maakte, maar momenteel weer niet. Toch waardeert Wall Street Amazon enorm, getuige de 80% koersstijging dit jaar en een ondernemingswaarde van$ 300 mrd.

Gaan deze bedrijven in de toekomst dan toch die grote winsten maken die de huidige waardering rechtvaardigen? Analisten denken van wel getuige de vele koopaanbevelingen. Onderzoeksbureau Forrester betwijfelt terecht of Amazon ooit winst kan maken. De prijsdruk is continu, de druk om steeds sneller te leveren, liefst vandaag nog, neemt toe. Dat kost wat.

Misschien bekijk ik het te simpel, Ahold is ook een winkel met zo’n 4% operationele marge en die maakt vooral echte winst waarvoor u ruwweg 7 keer de ondernemingswaarde betaalt. In mijn sommetjes verdisconteert een aandeel als Zalando de aanname dat ze in drie tot vijf jaar marges maken die hoger zijn dan historische offlineretailmarges. Dat lijkt mij schier onmogelijk. Op basis van vrije kasstroom verdien ik over diezelfde periode 20%-25% van mijn investering in Ahold terug. Ik beleg alleen in wat ik rationeel kan waarderen, nooit in wat een ander hoopt. Bedrijven als Ahold creëren nu waarde, Zalando en Amazon bestaan bij de ­gratie van waardering.

Invouwen